也许是时候谈论京东唯品会的合并了

 

       在前天阿里突然宣布以283亿元投资苏宁、并成为后者第二大股东后，京东的股价在两天内已经跌掉了10%以上，市值蒸发40亿美元以上。这还是在几天前京东宣布43亿元投资永辉超市的情况下发生的。目前京东的股价已经只相当于去年年中时的水平。

      投资者的担心并非没有道理：苏宁的核心业务在3C和大家电领域，而目前这部分仍然占京东交易额的半壁江山，而且两家公司在该领域的体量相当；京东相比阿里巴巴的优势是其自建的遍布全国的物流体系，但苏宁在这个方面的资源也并不比京东差。

如果说目前为止苏宁在在线零售的角逐中暂时处于下风，那是因为它对互联网的应用不如京东和阿里巴巴到位，它在灵活性方面似乎也不如后两者，这让它无法建立有竞争力的用户入口地位，不过得到阿里相助，该公司很可能会在核心的3C和大家电领域发起更惨烈的价格战，从而创造机会重新复制京东在崛起的过程中曾经依赖的模式。

       这样一来，京东将遭受巨大压力，虽然该公司从几年前就开始拓展3C与大家电领域之外的业务，比如服装和日用百货，但这些一直是阿里巴巴的优势，随之而来，京东就有可能面临糟糕的局面——盈利状况更加恶化、核心市场份额下滑，继而用于新业务拓展的资源也会减少。

       截至6月底，京东的现金、现金等价物和短期投资只有40多亿美元，几天前还用掉了相当比例投资永辉，而阿里对苏宁的投资就超过了40亿美元，虽然可能只有一半可以用于苏宁，但这也已经是相当可观的一笔资本。

       考虑到尹生在《京东的麻烦：成长的烦恼or中年危机？》中提到的不利局面，即随着平台规模占比的增加导致的用户体验下降，稍有不慎，刘强东通往“下一个马云”的传奇之旅就可能戛然而止，这是互联网的特点：用户的态度转变可能会让一家拥有数亿用户的公司迅速走向衰落。而目前的局面下京东面临类似风险的概率在增加，特别是当它的业务越来越繁杂时。

目前京东可能比过去任何时候都需要保持清醒，这样才能抓住问题的关键，比如如果仅仅在3C和大家电这一主阵地御敌可能会严重不够，对于一家目前已经达到每年数千亿元交易额规模的小巨头而言，还必须在“敌人”的心脏地带占据要地，而时尚快销领域也许就是这样的要地。

该领域是阿里巴巴的护城河，但问题是，该业务与京东传统的3C与大家电业务存在很大差异，这时投资和收购就是不错的选择，而时尚特卖网站唯品会也许是最好不过的选择。

过去四个季度，唯品会的营收为51亿美元，除了最近这个季度外，其他三个季度增长率都在100%以上，该网站上个季度的活跃用户数和履约订单量分别为1420万和4490万。相比而言，京东的营收为236亿美元，增长都在60%以上，季度活跃用户数和履约订单量分别为1.18亿和3.056亿。

目前京东的市值为383亿美元，而唯品会为105亿美元，唯品会的市销率和单用户价值都要比京东高不少，但考虑到唯品会更高的增长率，以及高得多的毛利率（25%对京东的10%），短期看不算太离谱。

但更为重要的是，唯品会在时尚快销领域的规模和经验，有助于京东迅速在该领域站稳脚跟，而京东的物流能力也与唯品会构成互补，目前后者主要依赖第三方送货，履约成本占营收的比例为9.1%，远高于京东，另外京东的活跃用户规模8.3倍于唯品会，将提供更多的交叉销售机会。

而从唯品会方面来看，相比阿里巴巴，京东可能更具有互补性，考虑到京东的大股东腾讯在中国基层社会中的广泛影响力，可能还会提供更多的合作空间。另外，通过和京东合作，还可能帮助唯品会赢得在时尚快销领域深耕的资本——为了在未来的竞争中获得持续有利的地位，一家电商必须建立有竞争力的供应链能力，而在这方面仅靠细分业务可能无法和那些综合巨头竞争。

考虑到现金、独立性和合作目的等因素，采用58同城和赶集的模式也许是不错的选择。而如果京东同时还能加深和巩固与永辉超市的合作，后者在生鲜和日用百货领域处于领导地位（特别是生鲜），京东目前的不利局面就可能会得到极大缓解甚至扭转。

不过实现后者的难度可能也不小，虽然入股已经开了个不错的局，因为永辉去年刚刚引入了牛奶国际，股东之间的关系可能是个麻烦，但换个角度，如果京东能顺带和牛奶国际达成某种合作，将会成为意外惊喜。

但在京东采取有效措施扭转局势之前，其股价可能会暂时承受较大压力：新的变局可能使京东的增长放缓，并增加在未来面临的不确定性。

在之前的专栏文章中，尹生认为京东的合理市值变动区间是400~500亿美元，但当时假设的未来几年年营收增长率为50%以上，而新的竞争可能将增长率压低。加上新增风险因素，可能将原来的区间下调20%左右是个谨慎的选择，给予320~400亿美元的新合理市值变动区间。

不过，也存在反应过度的风险，当苏宁并非集中力量于数码与大家电业务，以及拆分物流体系为阿里提供服务时，就属于这种情况。一旦这种情况发生，京东的估值会很快得到修复。

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